一、企業購并中的稅收優惠

1、跨國、跨地區、跨行業購并的稅收抵免

各個國家、各個地區、各個行業之間均存在著稅收差異，這為企業購并的稅收籌劃提供了機會。如在跨國購并中，若購并企業與目標企業的經營是縱向聯系的，通過購并，一方面可達到加強各生產環節的配合，進行大協作生產的目的；另一方面還可以通過產品和勞務的轉讓定價，即高稅國一方降低對低稅國一方的轉讓價格，或低稅國一方抬高對高稅國一方的轉讓價格，實現納稅利潤由高稅國向低稅國的轉移，以達到減少集團總體稅負的目的。又如為促進高新技術產業的發展，我國稅法規定：高新技術產業開發區內從事高新技術產業的企業，可以減按15%的稅率征收企業所得稅，我國對在經濟特區注冊經營的企業也實行了一系列稅收優惠政策。這時可選擇能享受這些稅收優惠政策的企業作為購并的目標企業，從而獲得稅收減免。

2、經營虧損的稅收抵免

我國稅法規定：“納稅企業發生年度虧損的，可以用下一納稅年度的所得彌補，下一納稅年度所得不足彌補的，可以逐年延續彌補，但延續期限最長不超過五年。”對于有效高盈利水平且發展穩定的企業，可以選擇一家近年有大量經營凈虧損的企業為目標企業，通過購并使企業盈利與目標企業虧損相互抵消，獲得所得稅減免的利益。有時這還是某些企業實施購并行為的主要目的。但這類購并中，購并企業還必須充分預計虧損的目標企業將帶來的負面影響，如購并后企業整體效益滑坡可能導致股價下跌，股東財富受損，購并企業還需花費大量資金對虧損企業進行整合改造等。因此，如果虧損企業沒有其他方面可利用的價值，純粹的稅收抵免購并是不足取的。

3、債務融資的稅收抵免

編者按：本文主要從企業購并中的稅收優惠；企業購并出資方式的稅收籌劃進行論述。其中，主要包括：跨國、跨地區、跨行業購并的稅收抵免、各個國家、各個地區、各個行業之間均存在著稅收差異、經營虧損的稅收抵免、納稅企業發生年度虧損的，可以用下一納稅年度的所得彌補、債務融資的稅收抵免、購并企業通常需要籌措大量的資金來實施購并、固定資產折舊的稅收抵免、企業通過購并取得了目標企業的固定資產、將經營收益轉化為資本利得的稅收抵免、大多數國家規定的股利所得稅要高于資本利得稅、現金收購、現金收購是企業購并活動中最簡單而又最迅速的一種出資方式、股票收購、股票收購是購并企業以新發行的股票替換目標企業的股票或資產的出資方式、綜合證券收購等，具體請詳見。

一、企業購并中的稅收優惠

1、跨國、跨地區、跨行業購并的稅收抵免

各個國家、各個地區、各個行業之間均存在著稅收差異，這為企業購并的稅收籌劃提供了機會。如在跨國購并中，若購并企業與目標企業的經營是縱向聯系的，通過購并，一方面可達到加強各生產環節的配合，進行大協作生產的目的；另一方面還可以通過產品和勞務的轉讓定價，即高稅國一方降低對低稅國一方的轉讓價格，或低稅國一方抬高對高稅國一方的轉讓價格，實現納稅利潤由高稅國向低稅國的轉移，以達到減少集團總體稅負的目的。又如為促進高新技術產業的發展，我國稅法規定：高新技術產業開發區內從事高新技術產業的企業，可以減按15%的稅率征收企業所得稅，我國對在經濟特區注冊經營的企業也實行了一系列稅收優惠政策。這時可選擇能享受這些稅收優惠政策的企業作為購并的目標企業，從而獲得稅收減免。

2、經營虧損的稅收抵免

我國稅法規定：“納稅企業發生年度虧損的，可以用下一納稅年度的所得彌補，下一納稅年度所得不足彌補的，可以逐年延續彌補，但延續期限最長不超過五年。”對于有效高盈利水平且發展穩定的企業，可以選擇一家近年有大量經營凈虧損的企業為目標企業，通過購并使企業盈利與目標企業虧損相互抵消，獲得所得稅減免的利益。有時這還是某些企業實施購并行為的主要目的。但這類購并中，購并企業還必須充分預計虧損的目標企業將帶來的負面影響，如購并后企業整體效益滑坡可能導致股價下跌，股東財富受損，購并企業還需花費大量資金對虧損企業進行整合改造等。因此，如果虧損企業沒有其他方面可利用的價值，純粹的稅收抵免購并是不足取的。

【正文】

購并理論的發展和實務的發生是緊密相聯的。早在19世紀末期美國就發生了其歷史上的第一次購并狂潮。面對以美國為代表的西方社會的購并熱潮，經濟學家們從多種角度對購并活動加以解釋，進而形成多種理論。由于有關購并理論過于龐雜，故本文只就目前西方較流行的企業購并理論作一簡要介紹與分析。

一、效率理論

效率理論認為購并活動能提高企業經營績效，增加社會福利，因而支持企業購并活動。通過購并改善企業經營績效的途徑有兩條。

第一、規模經濟。一般認為擴大經營規模可以降低平均成本，從而提高利潤。因而該理論認為購并活動的主要動因在于謀求平均成本下降。這里的平均成本下降的規模經濟效應可以在兩個級別上取得：第一級在工廠，包括眾所周知的生產專門化的技術經濟、工程師規律等；第二級在工司，包括研究開發、行政管理、經營管理和財務方面的經濟效益。此外，還可以加上合并的“協同效益”，即所謂“2＋2＞4”效益。這種合并使合并后企業所增強的效率超過了其各個組成部分增加效率的總合。協同效益可從互補性活動的聯合中產生。如一家擁有強大的研究開發隊伍的企業和一家擁有一批優秀管理人員的企業合并，就會產生協同效應。

這一理論在70年代前的西方和目前的我國較流行。但是事實上規模經濟效應在合并中的重要性并非如想象的那么大。紐博爾德1970年調查發現，只有18％的公司承認合并動機與規模經濟相關。1980年考林、卡賓和霍爾調查研究后認為，“很難從他們調查的公司看出合并的規模經濟效益”。惠廷頓調查后競發現獲利能力與企業規模大小不相關。這些事實都是對規模經濟效益假說的反駁和挑戰。

進入新世紀以來，發生在發達國家間的企業購并浪潮有所冷卻，而發生在中國企業與國外企業之間的購并案件卻日益增多——

2001年10月經過18個月的談判，阿爾卡特在支付了3.12億美元的現金后擁有新成立的上海貝爾阿爾卡特有限公司50%1股的股份；

2003年11月21日中國香港雅虎以純現金方式收購香港3721網絡軟件技術有限公司的股份，并與北京3721科技有限公司結成技術同盟；

2003年12月5日德隆旗下的沈陽合金投資有限公司提示性公告，稱該公司獨資收購美國MURRAY集團全部資產項目的可行性研究報告已得到政府有關部門的批準；

同月11日全球最大的化妝品集團巴黎歐萊雅在巴黎和北京同時宣布歐萊雅正式收購中國護膚品牌小護士；

2004年1月29日TCL國際與全球“彩電之父”法國湯姆遜完成跨國購并之旅……

編者按：本文主要從企業購并中的稅收優惠；企業購并出資方式的稅收籌劃進行論述。其中，主要包括：跨國、跨地區、跨行業購并的稅收抵免、各個國家、各個地區、各個行業之間均存在著稅收差異、經營虧損的稅收抵免、納稅企業發生年度虧損的，可以用下一納稅年度的所得彌補、債務融資的稅收抵免、購并企業通常需要籌措大量的資金來實施購并、固定資產折舊的稅收抵免、企業通過購并取得了目標企業的固定資產、企業購并可以通過各種出資方式來實現、現金收購、現金收購是企業購并活動中最簡單而又最迅速的一種出資方式、股票收購、股票收購是購并企業以新發行的股票替換目標企業的股票或資產的出資方式、綜合證券收購、綜合證券收購是以現金、股票、認股權證、可轉換債券等多種形式證券組合出資購買等，具體請詳見。

一、企業購并中的稅收優惠

1、跨國、跨地區、跨行業購并的稅收抵免

各個國家、各個地區、各個行業之間均存在著稅收差異，這為企業購并的稅收籌劃提供了機會。如在跨國購并中，若購并企業與目標企業的經營是縱向聯系的，通過購并，一方面可達到加強各生產環節的配合，進行大協作生產的目的；另一方面還可以通過產品和勞務的轉讓定價，即高稅國一方降低對低稅國一方的轉讓價格，或低稅國一方抬高對高稅國一方的轉讓價格，實現納稅利潤由高稅國向低稅國的轉移，以達到減少集團總體稅負的目的。又如為促進高新技術產業的發展，我國稅法規定：高新技術產業開發區內從事高新技術產業的企業，可以減按15%的稅率征收企業所得稅，我國對在經濟特區注冊經營的企業也實行了一系列稅收優惠政策。這時可選擇能享受這些稅收優惠政策的企業作為購并的目標企業，從而獲得稅收減免。

2、經營虧損的稅收抵免

我國稅法規定：“納稅企業發生年度虧損的，可以用下一納稅年度的所得彌補，下一納稅年度所得不足彌補的，可以逐年延續彌補，但延續期限最長不超過五年。”對于有效高盈利水平且發展穩定的企業，可以選擇一家近年有大量經營凈虧損的企業為目標企業，通過購并使企業盈利與目標企業虧損相互抵消，獲得所得稅減免的利益。有時這還是某些企業實施購并行為的主要目的。但這類購并中，購并企業還必須充分預計虧損的目標企業將帶來的負面影響，如購并后企業整體效益滑坡可能導致股價下跌，股東財富受損，購并企業還需花費大量資金對虧損企業進行整合改造等。因此，如果虧損企業沒有其他方面可利用的價值，純粹的稅收抵免購并是不足取的。

摘要:購并在企業發展中具有重要的作用,它是增強企業核心競爭能力,實現規模經濟效應的有效途徑。企業要綜合考慮購并所帶來的正面及負面效應,否則有可能使企業陷入經營困境。本文從交易成本和管理成本入手,借助于均衡模型,對購并企業適度規模問題進行探討。

關鍵詞:購并;交易成本;管理成本;效應

企業購并概念是在1990年代以后隨著我國上市公司股權收購現象的出現逐漸流行開來的。購并即收購(Acquidition)與兼并(Merger),按企業的成長方式來劃分,企業購并可以分為橫向購并、縱向購并以及混合購并三種類型。橫向購并是生產同類產品、或生產類似產品、或生產技術工藝相近的企業之間所進行的購并,這是最常見的一種購并方式,其目的在于擴大企業市場份額,在競爭中取得優勢;縱向購并是在生產工藝或經銷上有前后銜接關系的企業間的購并,如加工制造企業向前購并原材料、零部件、半成品等生產企業,向后購并運輸公司、銷售公司等,其目的在于發揮綜合協作優勢;混合購并是產品和市場都沒有任何聯系的企業間的購并,它兼具橫向購并與縱向購并的優點,而且更加靈活自如。我國加入WTO以后,企業不僅面臨著國內市場競爭的壓力,還要直面國際市場的各種挑戰和外國大企業的競爭威脅,如何運用購并與重組手段,提高企業核心競爭能力,參與國際市場的競爭是擺在企業和政府面前的一個重要課題。本文試從購并的成本分析入手,從理論上探討購并行為的有效性。

一、企業購并的正面效應——交易成本的降低

購并對企業的直接影響是降低交易成本。企業的交易成本是企業為完成交易行為而發生的成本,它一般包括:(1)尋找和發生交易對象的成本;(2)了解交易價格的成本;(3)討價還價的成本;(4)訂立交易合約的成本;(5)監督合約履行的成本;(6)制裁違約行為的成本。通常情況下,一個企業不會僅與一個被選對象進行談判,談判意味著討價還價,往往要耗費大量的人力和物力,包括準備談判的時間、談判的時間、交通往返、談判材料的準備和修改等,在達成協議之后,交易合約的訂立也有一定的成本,如舉行各種簽字儀式;在合約簽訂之后,合約的履行仍是有成本的,尤其是合約的履行需要進行監督,這對交易雙方都是一種費用的支出;如果合約的履行出了問題,那么交易雙方就會因制裁違約行為而支付更多的費用。

從企業購并的角度看,交易成本降低原因主要表現在以下幾方面:

編者按：本文主要從路徑決策模型；戰略匹配性分析；風險—收益分析；可行性分析；小結進行論述。其中，主要包括：企業外部成長中的購并與戰略聯盟，都分別受到了廣泛的關注、進行戰略匹配性分析、風險—收益分析、可行性分析是戰略決策從書面走向實踐的關鍵一步、業務范圍擴張、購并比戰略聯盟更注重長期的利益、資源位勢如何資源位勢可用兩個指標來描述、誤選目標風險麥肯錫公司將它列為導致購并失敗的四個主要因素之一、市場能力的提升市場能力包含吸引和留住顧客兩方面內容、學習能力是在學習中不斷提升的、可行性分析是影響選擇購并或戰略聯盟的重要方面等，具體請詳見。

【內容提要】購并是戰略聯盟，是企業成長時經常面臨的戰略問題。本文建立的路徑決策模型就是為企業經營者提供一個系統性的框架，同時也是一個操作性很強的流程。這個流程包括：戰略匹配性分析，風險—收益分析和可行性分析。在具體分析過程中，不僅注重理性分析，而且對文化、愿景給予了充分的考慮。

【關鍵詞】購并/戰略聯盟/戰略匹配性/風險/收益/可行性

企業外部成長中的購并與戰略聯盟，都分別受到了廣泛的關注，但對兩者的比較研究，特別是當兩者作為被選方案在決策過程中如何被分析、評估和選擇，研究文獻很少。而這在今天的企業戰略決策中是經常要面對的問題，比如，在AOL與時代華納宣布合并之后，YAHOO與eBay公司就曾謀求何種“深度”的合作方式，購并或戰略聯盟。這究竟是一個什么樣的過程呢？為了回答這個問題，本文建立了一個路徑決策模型，希望盡可能深入而真實地描述這樣一個過程：從一個主動企業的角度，在購并與戰略聯盟之間選擇的決策過程。

一、路徑決策模型

本文建立的路徑決策模型如圖1所示：

企業投資行為的非理性

在企業投資規模既定的前提下，企業投資內部結構成存在很大差別，有企業主動擴大生產規模的基本建設投資﹑技術改造開發投資；也有因企業銷售困難而被動增加的存貨資；還有企業通過合資經營﹑兼并收購等形式擴大生產規模的股權投資；等等。企業投資結構不僅決定著企業投資效益的好壞，而且對一國經濟技術進步和產業結構深化有有深遠影響。

1.企業技術改造開發投資不足

傳統經濟增長模式決定我國企業投資結構的鮮明特點之一，就是基本建設投資占據主導地位。這種投資結構在20世紀初90年代遇到了前所未有的挑戰，知識經濟時代的來臨使得技術進步在經濟增長中的貢獻遠大于要素投入的貢獻，技術進步成為決定經濟增長的關鍵因素。原有的企業投資結構中由于技術改造開發投資不足，遲滯了企業技術進步的步伐，從長遠看，影響了企業競爭力和企業價值。

盡管技術改造開發投資對企業技術進步的作用已經得到充分認識，但是從實際的技術改造開發投資情況看，更新改造投資占整個固定資產投資的比重從“八五”以來逐年下降，從“七五”時期的35%左右下降到30%左右，同發達國家相比仍然是顯得很低。美國20世紀80年代初這一比例高達77%，日本制造業在同期該比例達到50%，原材料行業達60%，而其他工業化國家的技術改造投資比例也都在40%以上。從企業技術開發的經費支出看，我國企業技術開發經費支出從1990年的133億元增加到1994年的339億元，增加近2倍。但是，企業技術開發經費支出占銷售收入的比重卻仍然只有1.37%，而這一比例在發達國家一般為3%到5%左右。

造成我國企業投資結構中技術改造開發投資滯后的原因是多方面的。第一，技術進步的動力來源于采用新技術﹑新工藝﹑創造新產品所能帶來的超額利潤，技術進步的壓力來自激烈的市場競爭。由于國有企業還不是真正自主經營﹑自負盈虧的經濟主體，缺乏自我改造﹑自我發展的動力和壓力，缺乏應有的風險機制和責任機制。第二，我國目前的技術創新機制難以適應市場經濟的需要。在傳統的技術創新機制下，首先由國家制定科技發展戰略，科研單位﹑高等院校接受上級的技術研究和發展任務，完成任務后交給主管部門，由主管部門會同主管生產部門商量新技術的中試和生產安排。企業在接到任務后在實驗﹑調試，直到生產出合格產品。在這種僵化的技術創新機制中，生產和科研脫節，企業沒有成為技術進步的主體，承擔起技術開發，中試和試生產的主要任務。第三，企業技術開發投資相對于企業的一般投資項目來說是高風險高收益項目，一項產品創新，從構思到設計，從開發到中試，最后成功地投入市場，成功的幾率只有1%-2%。產品從開發﹑中試到投入生產的資金需求之比大致為1：10：100。長期以來，我國對創新企業的金融支持主要通過向其提供低息貸款的方式，而這種方式與創新企業的融資需求不相適應，影響了我國的創新企業的發展。由于我國對代表高新技術產業發展的創新企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業發展，這也是構成我國企業技術開發投資比重過低的原因之一。

購并（MergerandAcquisition，企業兼并和收購的簡稱）作為當今市場經濟條件下的一種企業行為，是企業為了實現規模經營或多元化經營或出于各自不同的發展戰略考慮，運用不同的方式（如現金收購、股權收購等），采用兼并或收購的方法，來實現企業資產擴張的重要手段。在歐美資本主義發達國家和地區，企業購并經久不衰。進入90年代以來，購并的浪潮更是一浪接著一浪，1999年，全球的購并活動創下了3.3萬億美元的記錄。在2000年，全球的購并活動與1999年相比雖然有所放緩，但在金融領域的跨行業、跨地區的企業購并活動依然層出不窮。在這股購并浪潮中，網上證券經紀公司也不甘落后，積極參與其中。實踐證明，購并活動在網上證券經紀公司拓展網上證券業務中立下了不小的“功勞”。下面，我們就以美國的網上證券業務先鋒—E*TRADE和嘉信為例，探討購并戰略之于國外網上證券經紀公司發展中的重要作用和實踐，并結合購并活動在我國網上證券業務開展中的運用情況，對將來的趨勢做一分析和展望。一、購并戰略在國外網上證券經紀公司發展中的實踐——以E*TRADE和嘉信為例盡管我國開展網上證券業務并不比美國晚很長時間，但美國網上證券業務的發展速度和網上證券交易的比例都快于和大于我國，美國在網上證券交易方面依然處于世界的領先地位，而E*TRADE和嘉信更是美國網上證券交易領域的“領頭羊”。為此，通過研究他們在網上證券業務中的發展戰略，或許能給我國有志于網上證券業務發展的券商或將來可能出現的網上證券經紀公司提供一種有益的思路，更好的推動我國網上證券交易業務的發展。（一）購并的背景分析1、來自同行業競爭對手的競爭壓力。以E*TRADE為例，隨著網上證券交易的日漸發展，越來越多的經紀商加入到這一行業當中。作為一家純粹的網上經紀商，E*TRADE面臨的競爭對手越來越多，競爭的壓力也越來越大。其原先低價格的市場定位也正受到來自嘉信等券商的多渠道、高質量服務的挑戰。在美國GOMEZ網站的每季度網上經紀商排名中，嘉信是數次位居榜首。由此可以看出嘉信在網上證券經紀業務中也是實力不凡。如何積極應對來自嘉信和其他經紀商的競爭壓力成為E*TRADE必須正視和考慮的問題之一。嘉信自1995年介入網上證券業務活動以來，一直是以“網上網下兩條腿走路”的市場形象得到投資者的不斷認同，其傳統業務與網上業務的有機整合、有形營業網點的數量及其在拓展網上交易中的價值體現正是E*TRADE的“弱項”。而這當中，有些是可以通過購并手段來實現的，如：有形營業網點的數量。2、出于多元化、國際化戰略導向的考慮。隨著證券電子商務的發展，網上證券交易已不僅僅是一種交易手段和工具，單一化的業務經營模式已經不能適應市場的多元化需求，同時也存在著經營風險。為此，網上新股發行、網上銀行、網上保險、網上抵押等正成為網上經紀商們不斷開發的業務品種。另外，隨著資本市場的不斷開放和全球經濟一體化進程的加快，大力拓展國外市場也顯得越加緊迫和必須。通過收購一些國外的公司，將企業的業務觸角伸向國外，就成為企業國際化戰略的一部分。3、全球互聯網企業的購并浪潮的大背景。自20世紀90年代以來，美國企業購并重組活動日益頻繁。1999年11月，克林頓政府廢除了實行長達70年的《格拉斯-斯蒂格爾法》，通過了《金融服務現代化法》，更是推動了美國金融領域的跨行業、跨地區的金融購并重組進程。網絡企業在這股購并浪潮中，也大顯身手。麥肯錫的研究表明，互聯網引發的購并案在交易額和交易量上均已躍居全球的20%還多①。為此，全球互聯網企業的購并浪潮無疑為E*TRADE等網上經紀商的購并活動提供了不錯的大環境。（二）具體動機分析E*TRADE自1997年以來通過各種購并方法（如現金收購、股票收購等），展開了大規模的收購兼并活動。據我們的不完全統計，從1997年底到2001年，E*TRADE的收購兼并活動達12起之多。嘉信自1995年以來的購并活動有7起左右。我們知道，購并只是一個重要的手段和過程，它的最終目標是要通過購并來實現企業資源的優化配置，增強競爭力，最終實現企業的發展目標。為此，這里我們就需要對他們大量購并案背后的深層動機進行分析。1、進行地域擴張。對于網上經紀商來說，隨著國內業務開展到一定程度，國內的客戶資源和業務增長空間都受到一定限制，而一些區域外市場則是商機無限，充滿著誘惑。一些企業帶著成為跨國集團的夢想，紛紛開拓國外市場，到其他國家“安營扎寨”，設立分公司，進行地域擴張。而在進入其他國家和地區的市場時，購并較之新設分公司等，具有能在較短時間內就擁有當地一定數量客戶資源、拓展客戶的成本相對較低等特點，使其成為不少公司在拓展國外市場時所采用的首選方式之一。如：1999年7月，E*TRADE透過收購TIRSecuritiesLtd.（一家企業客戶經紀行，擁有全球多個股票市場的交易席位，當中包括香港證券交易所）于1999年9月進軍香港市場。2000年8月，E*TRADE通過收購在加拿大市場為機構和零售投資者提供電子證券交易服務的公司VERSUSTechnologiesInc.，將其更名為E*TRADE加拿大有限公司，作為E*TRADE全資子公司。1999年2月，嘉信收購了加拿大的兩家經紀公司PriorityBrokerage&PorthmeorSecurities，在此基礎上成立嘉信公司加拿大分公司。2、開發新的業務，開展多樣化經營。多樣化經營理論作為西方購并重組的理論之一，是指企業持有并經營收益相關程度較低的資產，以減少企業對現有業務范圍的依賴，降低經營的風險成本。目前，從E*TRADE網站所列示的服務內容看，其業務主要有四大類：（1）理財投資。包括股票、期權、首次公開發行（IPO）、共同基金、債券、個人理財、延長時間交易等。（2）金融服務。包括定期存款、支票、貨幣市場、儲蓄、帳單管理、信用卡等。（3）退休規劃。包括：IRAs（個人退休帳戶）、咨詢理財、稅務、教育儲蓄、房貸、保險。（4）更多服務。包括：ATM、移動電子商務、電子郵件服務等。其中的網上銀行業務、網上抵押業務、為企業服務的相關業務等都是通過購并相關企業來實現的。3、擴大公司的規模購并同類企業，擴大公司規模屬于購并模式中的橫向購并，即具有競爭關系的、經營領域和生產產品相同的同行業之間的購并。其目的在于減少競爭對手，擴大生產規模，實現規模經濟，提高行業的集中程度。2001年5月，E*TRADE收購了WebStreet，Inc.（網上經紀公司WebStreetSecurities的母公司），WebStreetSecurities總部位于芝加哥，通過傳送流動的及時報價、快速的交易確認、及時的投資組合更新和24小時的服務，主要為美國和歐洲的個人投資者服務，這次收購的完成將有助于E*TRADE進一步擴大其在網上證券經紀方面的市場份額。4、提升服務的質量在提升服務質量方面，E*TRADE和嘉信主要從如何更好的為顧客提供投資工具、如何根據不同的顧客類別提供專業化的服務、如何更方便投資者管理他們的金融資產出發，購并一些在這些領域中的專業化公司。（三）購并的目標公司分析從E*TRADE兼并收購的公司選擇來看（如表1所示），體現出以下幾個特點：1、專業特征明顯。在E*TRADE的購并對象當中，有專門從事網上銀行業務的Telebank；有專門從事網上抵押的LoansDirect；有專門從事提供ATM服務的CardCaptureServices，Inc.。通過購并這些專門從事某一領域服務的公司，E*TRADE可以將他們專業化的技術和資源與E*TRADE現有的業務平臺相整合，從而可以在更短的時間內推出更多的服務內容。2、行業地位突出。在E*TRADE購并公司的選擇上，一些在業界有一定知名度和行業地位的公司比較容易受到關注。如TelebancFinancialCorporation，美國最大的、發展最快的純網上銀行；CardCaptureServices，Inc.美國最大的獨立ATM（自動提款機）提供者；LoansDirect，美國最大的網上抵押先行者之一；Dempsey&Company，LLC，美國最大的私營特定經紀商和做市公司之一。突出的行業地位，使得購并公司可以充分利用被購并企業已有的品牌效應、銷售網絡、公共關系，提高市場占有率。美國最大的私營特定經紀商和做市公司之一。從1932年以來就服務于投資領域，有著60多年的經紀業務的經驗。（四）購并的成效分析1、獲得了被購并公司已有的客戶資源和有形營業網點。通過購并，被購并公司已有的客戶資源就相應地成為購并公司的客戶或潛在的客戶。這些客戶資源的取得比起購并公司直接去市場開拓，相對來說要容易的多。對網上證券經紀商來說，金融網站的注冊用戶、其他網上經紀公司的顧客帳戶、專門為機構投資者提供研究分析等金融服務的一些金融服務企業的機構客戶資源等，顯得比較重要。如E*Trade通過收購網上證券經紀公司WebStreetSecurities，獲得了34000個活躍帳戶（其中包括6300個德國居民擁有的帳戶）和WebStreetSecurities在圣佛朗西斯科、波士頓、貝弗利希爾斯、丹佛等地的有形網點，E*Trade準備將其轉變為E*Trade金融超市，并稱為“E*Trade中心”。2、獲得了被購并公司的優秀管理人才。優秀的人才之于一個企業的作用是非常重要的。從某種程度上說，企業的競爭歸根結底就是人才的競爭。購并活動之后的人事重組往往也十分重要，好的購并活動的開展，往往能充分調動被購并公司的員工的積極性，給一些優秀的管理人才提供進一步發展的空間和舞臺。E*TRADE經紀業務總監、亞太及拉丁美洲區總裁JarrettLilien，曾是E*TRADE在1999年8月收購的TIRHoldings的CEO（行政總裁）。E*TRADE亞太區副主席JohnLord，在1992年至1999年間，在TIR工作，協助管理及建立日本的TIRSecurities.在1999年，E*TRADE收購TIR之后，Lord繼續為E*TRADE效力②。3、改善企業財務狀況。一方面，企業購并后，由于會計處理、稅收處理、證券交易等原因，可能會產生非生產性收益，從而使企業的財務狀況得到改善，起到增加利潤、提高每股收益的效果。另一方面，雖然購并活動短期內并未對公司的利潤做出貢獻，但經過整合和進一步的發展，其經濟效應在隨后的一段時間內逐漸顯現出來。E*TRADE在1997年底開始了大規模的收購活動，在經歷了1998、1999兩年的虧損，于2000年財政年度取得了1900萬美元的贏利③，盡管這其中并不完全是購并活動所做的“貢獻”，但可以看出，購并在其中起了重要的作用。二、購并戰略在我國網上證券業務發展中的情況和前景展望（一）目前的情況盡管目前我國尚未有專門的網上證券經紀公司，但在開展網上證券業務方面，我們依然可以看到購并手段的運用。1、通過購并財經證券網站，來建立自己的網上交易平臺。如廣東證券。收購IT網站，進軍網上證券業務是國內券商開展網上證券交易業務的模式之一。比較典型的如廣東證券收購盛潤STOCK2000.2000年9月，廣東證券以整體購買的方式收購了盛潤旗下的STOCK2000網站，包括STOCK2000品牌、原有ICP業務及原盛潤公司網站30多人的工作隊伍。收購之后更名為廣東證券中天網。通過這次收購，廣東證券擁有了完整的網上交易技術平臺、完整的在線咨訊系統和財經專業咨訊團隊。這種傳統券商通過收購IT企業，實現相互的優勢互補，共同開拓網上證券業務在一定程度上能使券商在較短時間內介入網上證券業務。2、通過收購兼并一些小的經紀類券商，擴大營業網點的數量和經紀業務的規模，從而也間接地促進了公司網上證券經紀業務的發展。如廣發證券。廣發證券這幾年來，通過7次較大規模的收購兼并，使其營業部數目增加到現在的68家，其中的53家都是通過收購兼并獲得的。其中，廣發證券主要是抓住了銀行與證券分業經營、四大專業銀行與所屬的信托投資公司脫鉤、受廣東省政府委托托管11家信托投資公司、托管廣東國投屬下9家證券營業部等時機，展開了大規模的收購活動。收購兼并使公司快速完成了規模擴張。值得注意的是，由于目前我國網上證券的開戶必須要依托有形的營業網點進行，為此，在一些沒有營業網點的地區開展網上證券交易要解決異地開戶的問題。而通過收購異地一些小的經紀類券商，獲取其在當地的有形營業網點和客戶資源，也在間接上為公司在異地網上證券經紀業務的開展“助了一臂之力”。3、IT公司通過收購財經證券網站涉足證券電子商務領域。如聯想收購贏時通。2000年8月，聯想集團以價值3537萬美元的有形資產入股贏時通，從而以40%的股份成為其單一的最大股東。這在當時被稱為我國互聯網行業金額最高的一次購并。贏時通作為較早為證券營業部提供遠程交易系統的軟件制造商之一，在財經咨訊服務、移動電子商務方面都有著自己的優勢。2000年底，贏時通又與IBM建立了證券電子商務戰略聯盟。2001年7月，證監會主席周小川在出席中國證券業電子商務研討會中關于“證監會正在考慮以IT技術為基礎的公司申請證券公司牌照的問題”的講話，無疑給那些有意介入網上證券業務領域的IT企業們看到了希望，可以預計的是，將來隨著IT企業被允許進入網上證券業務領域，一些符合要求的IT企業將會積極介入到網上證券業務當中，和傳統券商共同分享網上證券經紀業務這塊蛋糕。（二）前景展望從以后的發展來看，我們預計：在網上證券業務領域，今后購并活動的開展將主要是在國內市場競爭主體之間展開。將來隨著開放程度的加大和國內市場主體競爭實力的增強，國外券商也有可能會通過收購國內證券公司部分股權的方式，進入國內市場，而國內的券商也有可能會通過購并進一步向國際市場進軍。目前，國內有許多的證券公司開通了網上證券交易業務，但普遍規模都比較小，在所提供的網上證券服務當中，內容也都大同小異，特色化和差別化尚不十分明顯。目前，我國已經加入了世界貿易組織，與世界同行們的同臺競技將不可避免，在這一階段充分利用尚有幾年的緩沖期，充實、壯大各自的實力將是不少券商都在思索并付諸行動的時候。為此，今后國內券商之間的“大吃小、強吃弱”將再所難免，一些規模較小、實力較弱的券商將不可避免的面臨購并的命運。從購并方來說，這也是他們走向規模化發展所采取的手段之一。在中國證監會推出的入世應對措施中，也明確表示支持國內證券公司的整合，支持境內證券機構兼并重組。2001年，廣發證券收購控股錦州證券（下設4家營業部），成立廣發北方證券經紀有限責任公司，廣發證券占有51％的股份，就已向我們發出了券商之間購并重組的信號。面對競爭，一些小的經紀類券商也不會“坐等待斃”。面對競爭，中小券商之間也將通過建立戰略聯盟的方式，壯大自己的規模，避免被“吃掉”的危險。如：2001年5月，由全國13家期貨交易所轉制而成的包括金牛證券、久聯證券、中富證券、首創證券、天風證券、恒遠證券、一德證券在內的9家證券經紀公司在滬達成共識，將共同組建“聯合網上證券交易服務中心”④。建立9家證券經紀公司共同的網上交易載體，共擔風險、共享網上交易收益。這說明中小券商通過建立戰略聯盟的形式，從分散的各自為政，走向聯合，壯大自己的規模。當然，購并只是企業開展資本運營、提升競爭力的方式之一，目前建立戰略聯盟也是不少公司采用的方式，如E*TRADE、嘉信等都有一些在技術、咨訊、保險等行業的戰略合作伙伴，他們在E*TRADE、嘉信的多元化、規模化發展過程中也起了十分重要的作用。另外，作為企業進行資產擴張的一種手段，購并活動對于企業來說也并不是“有百利而無一弊”的，E*TRADE和嘉信的購并戰略也并不是完美無缺。企業應該根據各自不同的情況、在不同的時機選擇適合自己的發展戰略。注釋：①“互聯網購并風潮”，DavidMarock，JohnNas，HanneloreStrickroth，載于《麥肯錫高層管理論叢》，生活、讀書、新知三聯書店，2001年4月北京第一版。②E*TRADE香港網站。③《證券電子商務—網絡經濟時代的證券市場透視》，林丹明熊輝著，中國金融出版社，2001年8月第一版④“券商網上交易業務將建聯盟”秦宏《上海證券報》2001年05月30日。參考文獻：1、《全球購并重組發展大趨勢》肖元真主編，科學出版社，2000年8月第一版。2、《證券電子商務—網絡經濟時代的證券市場透視》林丹明熊輝著中國金融出版社，2001年8月第一版。3、《證券經紀業務管理》崔勇編著，企業管理出版社，2001年9月第一版。4、“互聯網購并風潮”，DavidMarock，JohnNas，HanneloreStrickroth，載于《麥肯錫高層管理論叢》，生活、讀書、新知三聯書店，2001年4月北京第一版。5、“收購兼并助我們實現快速擴張—廣發證券有關人士談公司10年發展歷程”何蘭嬌，《證券時報》，2001年09月04日。

在企業投資規模既定的前提下，企業投資內部結構成存在很大差別，有企業主動擴大生產規模的基本建設投資﹑技術改造開發投資；也有因企業銷售困難而被動增加的存貨資；還有企業通過合資經營﹑兼并收購等形式擴大生產規模的股權投資；等等。企業投資結構不僅決定著企業投資效益的好壞，而且對一國經濟技術進步和產業結構深化有有深遠影響。

1.企業技術改造開發投資不足

技術進步的動力來源于采用新技術﹑新工藝﹑創造新產品所能帶來的超額利潤，造成我國企業投資結構中技術改造開發投資滯后的原因是多方面的第一。技術進步的壓力來自激烈的市場競爭。由于國有企業還不是真正自主經營﹑自負盈虧的經濟主體，缺乏自我改造﹑自我發展的動力和壓力，缺乏應有的風險機制和責任機制。第二，國目前的技術創新機制難以適應市場經濟的需要。傳統的技術創新機制下，首先由國家制定科技發展戰略，科研單位﹑高等院校接受上級的技術研究和發展任務，完成任務后交給主管部門，由主管部門會同主管生產部門商量新技術的中試和生產安排。企業在接到任務后在實驗﹑調試，直到生產出合格產品。這種僵化的技術創新機制中，生產和科研脫節，企業沒有成為技術進步的主體，承擔起技術開發，中試和試生產的主要任務。第三，企業技術開發投資相對于企業的一般投資項目來說是高風險高收益項目，一項產品創新，從構思到設計，從開發到中試，最后成功地投入市場，成功的幾率只有1-2產品從開發﹑中試到投入生產的資金需求之比大致為110100長期以來，國對創新企業的金融支持主要通過向其提供低息貸款的方式，而這種方式與創新企業的融資需求不相適應，影響了國的創新企業的發展。由于我國對代表高新技術產業發展的創新企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業發展，這也是構成我國企業技術開發投資比重過低的原因之一。

就是基本建設投資占據主導地位。這種投資結構在20世紀初90年代遇到前所未有的挑戰，傳統經濟增長模式決定我國企業投資結構的鮮明特點之一。知識經濟時代的來臨使得技術進步在經濟增長中的貢獻遠大于要素投入的貢獻，技術進步成為決定經濟增長的關鍵因素。原有的企業投資結構中由于技術改造開發投資不足，遲滯了企業技術進步的步伐，從長遠看，影響了企業競爭力和企業價值。

但是從實際的技術改造開發投資情況看，盡管技術改造開發投資對企業技術進步的作用已經得到充分認識。更新改造投資占整個固定資產投資的比重從“八五”以來逐年下降，從“七五”時期的35左右下降到30左右，同發達國家相比仍然是顯得很低。美國20世紀80年代初這一比例高達77日本制造業在同期該比例達到50原材料行業達60而其他工業化國家的技術改造投資比例也都在40以上。從企業技術開發的經費支出看，國企業技術開發經費支出從1990年的133億元增加到1994年的339億元，增加近2倍。但是企業技術開發經費支出占銷售收入的比重卻仍然只有1.37而這一比例在發達國家一般為35左右。

2.企業購并投資不足